大宗商品市場沒有泡沫

作者：力拓首席經濟學家維韋克•圖帕爾(Vivek Tulpule)為英國《金融時報》撰稿
2008年4月30日 星期三
有些人認為大宗商品市場存在泡沫，理由是盡管美國經濟狀況惡化且信貸市場收緊，但大宗商品價格依然強勁。
然而，價格居高不下本身並不是泡沫存在的證據。例如，作為新興經濟體工業化和城市化所需的關鍵材料，鋁、銅和鐵礦石價格走強都可以用供需基本面因素進行解釋，而非某種人為通脹。
2003年年中通常被視為當前這輪大宗商品熱潮的開端，自那時以來，鋁價已上漲一倍。但其原因都是基本面方面的。隨著中國的鋁需求大幅上升，中國的鋁供應能力也在大大加強。但由於能源和原材料成本高企，以及人民幣不斷升值，與全球行業平均水平相比，中國的新增供應能力具有很高的美元經營成本。因此，行業邊際成本已經上升。
最近，南部非洲的電力短缺和中國的雪災減少了冶煉廠的電力供應。這導致已然吃緊的市場遭遇預期供應減少。根據基本原理，行業邊際成本上升和供應中斷意味著價格上漲。這裡沒有存在泡沫的證據。
展望未來，不斷上漲的遠期價格表明，投資者認為一系列基本面因素將進一步推動價格走強。這些因素包括能源價格上漲，快速增長的發展中國家電力日益緊張可能導致更多供應中斷，以及人民幣繼續升值。
接下來讓我們探討一下處於創紀錄名義高位的銅價。同樣，這也源於一系列基本面因素。
目前實物庫存處於低位，倫敦金屬交易所(LME)的銅庫存不及西方國家一周的需求。隨著北半球國家步入春季（通常屬於高需求期），這導致市場變得非常吃緊。同時，來自中國的需求依然強勁——中國需求是最近一段時間銅價上漲的主要推動力。盡管美國經濟放緩，但人們普遍預測中國今年的國內生產總值(GDP)增長率將達到約10%，因此，預計中國對金屬實物的需求將依然強勁。
在供應方面，過去幾年的經驗表明，隨著開發新礦的障礙升高，分析師一直低估了生產中斷和新生產能力拖延的程度。我們有理由預計今年將出現更多中斷和延期問題。
最後，讓我們把話題轉向鐵礦石。伴隨著城市化和工業化進程，來自中國、其它亞洲經濟體和中東國家的需求將迅速上升。在供給方面，存在一些重大限制。為了滿足需求，人們不得不越來越多地依賴印度高成本供應商以及中國更偏遠地區的低品級礦區。因此，行業邊際成本已經大幅上升。由於散貨船隊的運力限制以及成本增加，去往中國的運費成本已經上升。
這些因素結合在一起，僅在過去一年就造成運往中國的鐵礦石現貨價格增長逾一倍。
所有這些充分說明，關鍵大宗商品市場走強乃是出於基本面因素。不過，如果它們的價格在不久的將來走軟，又將如何解釋？回想現在，「泡沫」一詞是否實至名歸？我會強烈反對這一結論。
過去幾年，許多金屬價格出現大幅震蕩，但都是在歷史高位震蕩，反映了強勁的基本面因素。其中包括來自中國和其它發展中國家需求繼續保持強勁、供應受限以及邊際成本上升等因素。目前看不到什麼因素能夠迅速改變這一狀況。實際上，一些大宗商品價格可能還沒有觸及周期峰值。
大宗商品市場供應面的反應速度可能很慢，這意味著當需求開始增加時，市場將出現一段調整期，期間，大宗商品將相對稀缺，價格將會上漲。這就是我們目前所處的形勢。沒有泡沫，只有基本面因素。
本文作者是力拓(Rio Tinto)首席經濟學家。