麥嘉華：金融股走弱是經濟惡化指標

不僅金融專家會誤判情勢，市場有時也會出錯，分析過去金價與金礦業股價走勢關係可以發現，市場價格反映偶爾也會失準，不一定能預測未來，從美國金融股與非金融股近期相對表現來看，股市低估了金融危機的衝擊，目前融資槓桿快速降低，不僅意味支出減少，更代表企業獲利會走疲、股價將走跌。
讀者應該很清楚，金融專家、經濟學家與策略分析師所做的各項預測大都沒有意義，但其實就連市場本身也有出錯的時候，未忠實反映經濟現實與基本面的情況和忠實反映一樣多。我的朋友Ian McAvity專門出版出色的投資報告，近日寄給我一些圖表，驗證了這個觀點。

市場價格偶爾會失準
從1971~1982年底黃金現貨價與金礦業股價相對走勢來看，1970年代黃金大多頭走勢被1974年開始的一波大回檔中斷，期間金價從1974年12月的波段高點每盎司197美元跌至1976年8月谷底103美元。
有趣的是，金礦業股價早在1973年登頂後下跌，金價卻一路漲到1974年12月才反轉跟進；時間快速拉到1980年1月，金價衝上850美元高點後步入長期熊市，金礦業股價卻一直漲到那年秋季才開始下跌，並在1981年夏季崩盤。
所以，在1973年的例子裡，金礦業股價準確預測了1974~1976年的金價修正，但1980年卻在金價登頂後續漲，錯估的金價趨勢。我要表達的是，市場價格反映偶爾也會失準，不一定能預測未來。

美股低估金融危機
再拿美國金融股與非金融股近期表現為例（見表），股市似乎認為目前金融危機對經濟影響有限，因為相較金融股從去年初來暴跌近40%，非金融股同期僅跌5%「而已」。
假設非金融股目前反應是「對」的、企業獲利能維持成長，經濟受創就不會太深，不久便能復甦成長，金融股應該在短時間內強勁反彈；但我的解讀卻是金融股走勢可能是經濟環境惡化的先行指標。
道理何在？2001~2007年間1群「金髮女孩」經濟（編按：溫和成長的經濟榮景）的狂熱傳教士，出色地扭轉了他們的徒眾，讓他們改信「槓桿」。他們抱持的論調是，隨著美國將生產外包到海外，經濟波動將趨於和緩，消費者、企業與投資人將更積極提高槓桿操作。

企業支出獲利走軟
結果，槓桿操作操作總是在景氣低潮發生問題，在最艱困的時候把你給宰了。若這波景氣谷底不比過去來得低，那我們為什麼沒有繼續提高槓桿操作？事實上，2007年金融市況巨變，債臺高築的消費者對利率降低始終無動於衷，房地產市場持續萎縮最直接反映這種情況，而耐久財包括家電、汽車等需求隨著利率走跌仍一路下滑也可見一斑。
這是相當不尋常的情況，因為消費者對降息的反應通常迅速且正面。
如今，我們面臨的不是一般衰退情況，還同時身處槓桿操作降低的環境，信貸數字也印證了這項觀點，目前信貸融資金額已從去年後半的高峰下降約1兆美元（30.3兆元台幣），企業融資也較去年中萎縮約6000億美元（18.2兆元台幣）。借款減少不僅意味著支出減少，更代表企業獲利將走疲，股價會走跌。