2009-09-16
作者：瑪麗．巴菲特（Mary Buffett）、大衛．克拉克（David Clark）／譯者：胡瑋珊／出版社：先覺出版社
推薦序 - 不說謊的魔鏡 王之杰（《今周刊》前總編輯）
「去看看財報吧，你就會了解富國銀行（Wells Fargo）真的跟其他銀行不同！」這是巴菲特在2009年5月2日的年度股東會現場，面對小股東提問「美國大銀行不少，為何波克夏獨鍾富國銀行？甚至在華爾街風雨飄搖時，還願意支持富國以溢價買下傷痕累累的美聯銀行（Wachovia）?」時給的答案。
在資本主義的遊戲規則中，數字是最重要的語言，公司的所有樣貌，不管是高矮胖瘦、一草一木，都必須化為數字，呈現在財務報表上。財報更像一本日記，公司所有銷售、資產、負債的往來及進出，就算只有一毛錢，都必須誠實記錄在財報上。身為資本市場的大玩家，巴菲特當然了解財報的重要。還在就學時，財報就是他的隨身課外讀物，而股神穿透數字迷霧的能力，就是在閱讀一本一本的財報中養成，也因為有這個能力，讓他能在美國中部小鎮奧馬哈，千里運籌全球的市場。
阿拉伯數字只有十個，分開來看，三歲小孩就能朗聲數數；但湊在一起，放到報表中，可真需要花功夫才能了解其中堂奧，尤其上市公司的財報雖然經由會計師簽證，但總難免會有人為操作的斧鑿痕跡，要讀懂其中蹊蹺，除了得把時間拉長外，還得下苦心才行。這個知識武器，是散戶晉升達人的一大挑戰，也唯有把這門基本功做足， 才能真正將巴菲特思想落實在投資行為中。本書作者巴菲特的前任媳婦瑪麗．巴菲特，用淺顯易懂的方式，企圖開一扇窗，讓一般人能跨進財報的領域，了解會計的語言，不過其中難免有些國情不同的地方，讀者在閱讀時務必要了解其中差異。如第48章講到保留盈餘配股的問題，台灣有法令盈餘下限的規定，極少出現書中所說盈餘全部拿來配股（息）的作法；另外，書中所說庫藏股引發「私人持股公司稅」的問題，在台灣因法令不同而有差異。
除了如何看財報之外，本書第57章是我認為最獨特的地方。一般人總是有誤解，以為「只買不賣」是巴菲特唯一的操作法則，其實只要深入研究波克夏歷史，就會發現巴菲特的操作比他口中講的複雜太多，雖然他認為最理想的持股時期是「永遠不要賣」，但在現實的投資世界畢竟難臻完美，現金也非永遠取之不竭，因此股神在「必要時機」還是會出脫持股。
作者細心的整理了幾個「必要時機」：一、需要資金周轉或發現了更好且便宜的投資標的時；二、企業喪失競爭優勢時；三、多頭市場陷入瘋狂時。這三點具體而微地點出了巴菲特近年來的操作邏輯。
最鮮明的例子就是在2007年中期，當港股狂潮將近高點時，巴菲特將持股僅四年的中國石油股票全數賣出 。而在2008年金融風暴最兇猛時，為了籌措現金，他也不惜調整持股多年的嬌生公司股票，將資金轉進其他更便宜的投資標的，投資美商高盛及奇異公司的特別股及認股權證，就是當時的傑作。
不過，股神畢竟只是封號，巴菲特也是凡人，2007年雖成功在高檔出脫中石油，但卻在隔年，看到每桶原油價格好不容易從高點147美元滑落，就耐不住性子，莽撞以高價買進了康菲石油（Conoco Phillips）的股票，結果以虧損15.3億美元出場，與本書164頁描寫的原則有相當的違背。也因此，巴菲特在2009年給股東的一封信中「下昭罪己」，表示自己做了蠢事。對於初學者來說，這不是一本簡單的書，要想一口氣唸完，融會貫通，困難度不低，不妨讀一段，闔上書，對照台灣的例子，再回頭細想一段，或許會有更深刻的體會。
第4章 - 耐久性是巴菲特開啟財富的門票
巴菲特深知，財富是來自「歷久不衰」的競爭優勢。可口可樂公司在過去一百二十二年來，都是銷售相同的產品，未來的一百二十二年，產品應該還是不會改變。
而可口可樂公司的獲利一直屹立不搖，靠的就是產品的一貫性。如果一家公司用不著持續開發新產品，就無須耗資數百萬美元的資金從事研發，也無須耗資數十億美元為隔年的新產品更換工廠機具。這樣一來，公司才留得住財富，因為它無須負擔高額的貸款，也沒有沉重的利息壓力，反而得以累積大量的資金，用來擴大營運或回購公司股票，而這些都有助於提升盈餘和公司的股價，使股東更加富有。
所以當巴菲特在看一家公司的財務報表時，他注意的是「一貫性」。公司享有高毛利率的現象是否一直如此？公司是否一直以來很少、甚至完全沒有負債？公司是否一直以來都無須耗費鉅資從事研發？公司的盈餘有沒有一貫性？公司的盈餘是否持續在增長？巴菲特就是藉由審視財務報表中數字的「一貫性」，來判斷一家公司是否具備歷久不衰的競爭優勢。巴菲特發掘一家公司耐久性競爭優勢的地方，就是財務報表。
第5章 - 財務報表就是財富隱藏之處
當巴菲特想知道一家公司是否具備耐久性競爭優勢時，財務報表就是他挖寶的地方。他可以從企業的財務報表中判斷出，這是一家業績永遠沒起色的平庸公司，還是具備歷久不衰的競爭優勢，能使他成為鉅富的寶藏。
財務報表可分為三大部分：
第一是「損益表」（Income Statement）：損益表可以讓我們知道公司在某一段期間內賺了多少錢。會計人員會為股東提供每三個月（季度），以及整個會計年度的損益表。巴菲特就是透過損益表來審視公司的毛利率、股東權益報酬率，以及最重要的，盈餘是否具備一貫性並且持續在增長。要判斷一家公司是否具備耐久性競爭優勢，這些都是必須注意的項目。
第二是「資產負債表」（Balance Sheet）：資產負債表可以讓我們知道公司在銀行有多少錢，以及欠了多少負債。資產減掉負債，便可算出公司的淨值。資產負債表是用來表示一年當中的某一天，公司有哪些資產、哪些負債，以及在這一天的淨值是多少。依照慣例，企業會在會計年度結束，以及每三個月的月底（也就是每一季），為股東提供資產負債表。巴菲特會從資產負債表中的某些項目（例如公司擁有的現金或長期負債的金額），來判斷該公司是否具備耐久性競爭優勢。
第三是「現金流量表」（Cash Flow Statement）：現金流量表追蹤的是一家公司流進流出的現金數量。我們可從中觀察公司為了資產整建花了多少錢。我們也可藉此追蹤一家公司發行債券、股票，以及回購自家股票的情形。企業通常會在發布財報時一併公布現金流量表。在接下來的章節中，我們將深入探討損益表、資產負債表和現金流量表，了解巴菲特會藉由報表中的哪些數字和項目，來判斷一家公司是否具備歷久不衰的競爭優勢，因為那就是長期下來能為他創造驚人財富的關鍵。
第10章 - 營業毛利和毛利率：巴菲特尋覓寶藏的關鍵數字
損益表（單位：百萬美元）→營業收入 $10,000 銷貨成本 3,000→營業毛利 $7,000
營業毛利7,000美元÷營業收入10,000美元＝毛利率70％
當我們將公司的營業收入減去銷貨成本，便得出公司的「營業毛利」。例如：一千萬美元的營業收入，減去七百萬美元的銷貨成本，便得出三百萬美元的營業毛利。
毛利是指公司的營業收入減去製造商品所需的原物料和勞工成本之後，還剩下多少錢。不過，管銷費用、折舊和營運的利息成本之類的項目並未計算在內。
從毛利本身可以看出的端倪很有限，但是我們可以用這個數字來計算一家公司的毛利率，這個數字有助於我們了解該公司的經濟基本面。
毛利率的計算公式是：
營業毛利÷營業收入＝毛利率
從巴菲特的角度來看，投資人應該尋覓的標的是具備耐久性競爭優勢的企業，也就是長期下來能讓投資人賺錢的公司。巴菲特發現，一家公司若具備有利本身長期發展的卓越經濟面，跟其他不具備這方面優勢的企業相比，通常能夠「持續」創造比較高的毛利率。讓我們看看以下的例子：在巴菲特認定具備耐久性競爭優勢的企業當中，可口可樂的毛利率一貫維持在60％，甚至更高的水準；債券評比機構穆迪的毛利率是73％；柏靈頓北聖塔菲鐵路運輸公司是61％，而耐嚼的箭牌口香糖則有51％。
我們可以拿這些數字來和那些長期經濟表現不佳的公司的毛利率比一比：
數度傳出破產危機的聯合航空公司（United Airlines）毛利率只有14％；問題纏身的通用汽車公司（General Motors）毛利率只有21％；曾經一度傳出危機，但現在開始有賺錢的美國鋼業公司（U.S. Steel），毛利率也不好，只有17％；固特異輪胎（Goodyear Tire）雖然其產品可以適應任何天候狀況，毛利率卻讓人不敢恭維，只有20％。
在科技產業——巴菲特因為對這個領域並不了解，所以一直敬而遠之——微軟的毛利率一直維持在79％的水準，蘋果公司則為33％。從這些比率顯示，銷售作業系統和軟體的微軟，所創造的經濟績效，比銷售硬體和服務的蘋果公司更為突出。
企業之所以能創造亮麗的毛利率，靠的是耐久性競爭優勢，有這樣的競爭優勢，才有可能把產品和服務的價格設定在銷貨成本之上。如果缺乏競爭優勢，企業就只能以降價的方式促銷產品和服務，當然，這樣一來就會壓縮到毛利率，進而打壓獲利能力。
一般來說（當然有例外），毛利率40％或更高的企業通常具備某種耐久性競爭優勢。毛利率如果低於40％，通常代表企業是處於競爭十分激烈的產業，結果導致毛利率受到打壓（也有例外）。毛利率如果低於20％，甚至更低，通常代表這個產業的競爭太過激烈，沒有任何一家公司能創造得以長期維繫的優勢，在競爭之中脫穎而出。在競爭激烈的產業中，企業如果沒有具備某種有利本身發展的競爭優勢，長期下來絕對不可能使我們致富。
雖然毛利率並非絕對的指標，但能讓我們先看出一家公司是否具備某種可以歷久不衰的競爭優勢。巴菲特特別重視「耐久」這個字眼，因此為了保險起見，我們應該追蹤企業過去十年年報的毛利率，以確保毛利率的數字具有「一貫性」。巴菲特深知，在尋覓具備耐久性競爭優勢的企業時，「一貫性」可說是關鍵所在。
就算企業有亮麗的毛利率，也可能因為某些因素而導致喪失長期的競爭優勢，這些因素包括高昂的研究發展費用、高昂的管銷費用，以及高昂的債務利息費用。以上這三種費用的任何一項，都可能令公司的長期經濟績效毀於一旦。這些費用統稱為「營業費用」，所有企業都會對此覺得如同芒刺在背。
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