漫長的療傷

2008年02月04日
以往的歷次全球性金融危機大多都像短篇小說一樣﹐開篇不久即進入高潮並轉向平息。但眼下的這場危機似乎不同﹐大有演繹成類似《戰爭與和平》那樣的長篇巨製的架勢。
這場危機涉及的資產類別之廣、對實體經濟的波及之深遠遠超過以前的歷次危機﹐因此﹐它不會像人們最初希望的那樣很快結束。不過﹐事情或許也不會壞到將全球經濟拖入到災難性的衰退。畢竟目前世界經濟相當強勁﹐而且幸運的是﹐各國的經濟政策也足夠靈活。所以﹐更可能的情況應該是﹐這場危機將在更長的一段時間內桎梏發達國家的增長步伐﹐而新興市場國家的消費者和投資者將有可能在危機調整過程中脫穎而出﹐成為全球經濟舞臺的生力軍。
回想本世紀初的那場網路泡沫﹐它在金融市場引發的危機也持續了相當一段時間。不過﹐雖然那場危機在市場引發了極大的憂慮﹐但與眼下這場動蕩相比﹐充其量只能算是一次小小的騷動。
當時受到影響的資產也僅限於（網路相關）股票。財務受到衝擊的只是網路相關企業﹐他們不得不通過減少過多的負債來改善資產負債。在當時﹐過度投資基本侷限在科技領域（還記得人們為獲得UMTS牌照是如何一擲千金的吧）﹐因此調整階段縮減產能的過程涉及到的經濟領域並不算多。當時﹐極其寬鬆的貨幣政策在刺激家庭借貸方面非常有效﹐進而又推動了房地產的繁榮（如今已是過眼煙雲）。經過段時期﹐人們擔心的通貨緊縮和經濟蕭條並未發生﹐美國經濟只是經歷了一段溫和的衰退﹐全球經濟也不過是稍微放慢了增長步伐而已。
而眼下的這場危機情形卻不同﹐有一系列的資產類別被捲入進來﹐不僅是銀行業需要進行痛苦的資產調整﹐許多普通家庭也無法倖免。住房市場在2006年就開始降溫﹐到了2007年初開始演變成一場次級抵押貸款危機﹐年中時更發展成銀行業和信貸領域的全面危機﹐而目前正在股票市場蔓延。這場危機已經從美國蔓延至歐洲﹐一方面是因為歐洲銀行業投資了美國的抵押貸款市場﹐另一方面則因為歐洲“本國製造”的房地產泡沫也即將破裂﹐尤以英國和西班牙最明顯。
由於銀行乃至普通美國家庭現在都要背上不良資產的包袱﹐投資和消費前景勢必不容樂觀。一個原本形勢很好的行業現在看來很有可能因為這些事件而間接遭受損害。鑒於發達國家已經沒有哪種資產還有膨脹的能力﹐許多觀察人士認為﹐貨幣政策刺激經濟活動的功能正在失靈。因此越來越多的人看淡經濟前景也就不足為奇了。
不過﹐我們不應低估最近幾年來形成的全球新經濟所具備的活力。新興市場和發展中國家對真正實現了全球化的世界經濟起到了越來越大的推動作用。發達國家的這輪信貸危機基本未牽連到這些經濟體﹐因此後者在眼下這場金融動盪中並無多少風險。
據德意志銀行(Deutsche Bank)估計﹐新興市場和發展中國家對去年全球經濟增長的貢獻率為70%。其中﹐中國的貢獻率是美國的兩倍多﹐而印度的貢獻與歐元區相當。即使工業化國家發生溫和的經濟衰退﹐新興市場和發展中國家的增長仍有可能確保全球經濟實現2%以上的增幅。按過去的標準﹐這個數字被視為界定經濟增長與衰退的標誌。
而且﹐雖然美國和歐洲的貨幣政策在抬升資產價格、刺激經濟增長方面的能力可能有所下降﹐但對於銀行業和家庭改善資產負債仍將起到一定作用。
歐美央行降低政策性利率可有助於擴大市場上短期和長期利率之間的差距﹐使利率曲線變得更陡峭﹐而銀行業的存貸差將因此擴大﹐從而有助於增加它們的盈利。
這將使其他經濟領域仍然能以較低成本獲得貸款。其他一些補充性措施（比如近期歐美國家央行聯合採取的流動性操作以及向陷入困境的債券保險商提供援助）將起到維護金融體系正常功能的作用。若財政政策能具備正確的指向﹐就能夠支撐起總需求﹐從而填補貨幣政策失效所產生的不足。
若眼下的金融危機不大可能引發大衰退﹐那麼最終結果將會怎樣﹖很可能的一個情況是發達國家經濟陷入長時間的低迷狀態。上世紀九十年代日本和德國曾發生的情況證明﹐家庭和銀行業改善資產負債、消化過多住房是一個相當長的過程。
在網路泡沫發生之後﹐發達國家經濟拜借貸成本低廉和房價高企所賜得以迅速復甦。但這副藥這次就不靈了。本次危機後經濟復甦的力度可能將軟弱得多﹐而持續時間則要長得多。
在調整期內﹐未受到這些問題牽連的其他方面有可能借機提升自己的國際經濟地位﹐比如新興市場的投資者和消費者。其中﹐前者會繼續提高在國內的資本儲備﹐並利用過去的儲蓄到發達國家不斷購進資產。而後者則會提高他們在全球國民收入總額中所佔的比重﹐從而縮小他們與發達國家消費者的收入差距。這便是真正的全球化啊。
Thomas Mayer（本文作者Thomas Mayer是德意志銀行全球經濟部聯席主管。）