陶冬：政府第十一招推後樓市調整

2009年01月12日 新財富
政府已連出十招拯救樓市，但最有效的還是第十一招，即容忍地方政府拯救本地樓市。2008年顛覆了許多在房地產市場被普遍接受的思維定式：囤地會賺大錢，但原來也可能是死亡陷阱；房價不僅會升，也會跌，甚至大跌；中國的房地產政策竟可以在一夜之間作出180度轉變；王石不止是爬山好手，跳樓大減價也在行。
中國的樓市在一年間由狂熱轉為惶恐，由烈日炎炎變成冰天雪地。政策的打壓，終於止住了房價狂飆的步伐，不過接下來的發展卻是北京始料不及的。成交量的急跌和融資的困難，使開發商的資金狀況迅速惡化。北京奧運會並未激發起買房人的購買激情，接下來的全球金融海嘯和內需放緩，更將“金九銀十”的銷售旺季推向冰點。如果沒有外力支持，中國房地產市場面臨著崩盤的危機。
這種背景下，中國房地產的政策立場發生了戲劇性的變化。房地產業不僅是經濟的重要產業，而且突然成為制止經濟全面滑坡的支柱，個人消費和金融安全取決於它，產業鏈重新啟動也少不了它。
2008年10月22日，國務院連出七招，直接刺激掙扎中的樓市，這是共和國歷史上針對房地產業最大的一次政策救市。但是七招沒有擊中樓市的兩個關鍵點—開發商的現金流和購房人的價格預期，因此對市場的實質性幫助有限。
12月17日，政府再出三招，放寬第二套住宅的房貸，並通過減稅刺激成交。筆者認為，這次的三招中有半招是有用的，便是“支持合理的融資需求對有實力有信譽的房企兼併重組提供融資和相關金融服務”。政府在信貸政策上網開一面，對紓緩開發商的資金壓力、加速行業整固十分有利。
不過筆者相信，中央最有效的是這十招之外的第十一招，即容忍地方政府拯救本地樓市。地方政府與當地開發商之間有著千絲萬縷的利益關聯，相信各地均有意願推出救市方案，而且創新能力有時令人歎為觀止。地方政府或明或暗的發功，應該是穩定中國樓市的關鍵。
隨著信貸尺度的放寬和地方政府的介入，筆者認為開發商現金流危機的最壞時間已經度過，這輪調整中最不確定的因素得以安定。這不代表開發商不會再倒閉，不過它們被收購的可能性大過通過大減價來套現，全國範圍內房價大跌的風險已明顯下降。
這個新的發展，使得房價與金融資產價格之間的錯配變得非常有趣。全國平均房價下跌不到5%，但是開發商的股價平均跌去80%，開發商在海外發行的債券平均有50%的折讓。造成這種錯配的原因有兩個：一是投資者對開發商破產的風險仍十分審慎；二是金融海嘯造成恐慌性拋售，資產價格被過度低估。
2009年中國房地產市場的形勢未必如股價、債價那麼有意思。從基本面來看，持續一年的滯銷使本來就失衡的供需關係更加失衡。政府推動政策適用房會直接衝擊低端商品房。目前商品房空置面積超過1.3億平方米，可售面積需要起碼21個月的時間來消化，兩個數字均為歷史新高。
在房貸利率優惠、稅收優惠和地方政策扶持下，筆者認為2009年的住房銷售量會比上一年有所好轉，但房價難有大的起色。經濟的大環境是通縮重臨、收入減少，樓市的基調應該是以整固為主，能夠穩住房價已經是最好結果了。
從大局來看，筆者相信中國的房地產市場處在“超級泡沫”中。但目前已看不到北京進一步調整樓市、擠壓資產價格泡沫的意欲了。在經濟的內憂外患下，政府的注意力全放在已起的火頭上。至於定時炸彈的處理，那是以後的事。少了北京的強力打壓，多了地方政府的從旁協助，銀行又在信貸上“捉放曹”，筆者認為房地產市場的調整時機被推後了。
但是，調整被推後，不代表調整不再發生，因為市場運行有其內在規律，長遠看未必以政府意志為轉移。只要房價與收入的失衡、供應與需求的失衡一日不除，泡沫仍可能爆掉。中國的資本專案開放之時，是樓市調整的最後期限。