專訪瑞士信貸首席經濟學家陶冬：“救市”措施影響有限 實體經濟惡化剛剛開始
儘管離美國次貸危機的爆發已經過去一年多，各國政府一輪又一輪的“救市”措施也沒有停止，但我們看到，無論是美國、香港還是內地的很多投資者，對各自市場的發展趨勢並沒有一個很明確的判斷。作為瑞士信貸首席經濟學家，陶冬對2009年全球經濟判斷顯然比許多投資者悲觀。
日前陶冬在接受《第一財經日報》專訪時以毋庸置疑的口吻描繪了2009年全球經濟的“寒冬”：全球經濟進入零增長、全球貨幣政策進入零利率時代、中國經濟面臨“保7”的壓力，並稱實體經濟的惡化才剛剛開始，地方政府財政拉動的GDP增長難以持久。不過，作為一位曾對1997年亞洲金融風暴和2004年中國宏觀調控作過前瞻性分析和預警的經濟學家，陶冬的觀點仍然值得投資者重視，也為投資者提供了更多的思路。
兩大超級因素不復存在
《第一財經日報》：在次貸危機轉化為金融危機的情況下，你對明年全球經濟的判斷如何？
陶冬：我認為明年全球經濟進入零增長。其中美國、西歐、日本進入負增長；新興國家中，一半左右會因為大宗商品價格急跌而陷入負增長，甚至發生經濟危機，而另一半由於出口需求消失而產生經濟急劇下滑。總體來看，我們預測09年全球經濟可以實現1.3%的增長。同時全球進入零利率時代。美聯儲剛剛宣佈將目標利率調整到0-0.25%，其他國家央行也將迅速展開一場降息比賽，最終導致全球市場零利率出現。
中國在2009年的經濟增長，真正的意義是保七。中國上一輪經濟快速發展依靠的是出口、投資、消費、地產以及經濟結構升級帶來的生產力提高五駕馬車，現在只剩下財政擴張一匹馬，即使力量很強大，也難以和五匹馬匹敵。中國經濟過去五年保持了兩位數增長，但這種高增長是依靠兩個超級因素拉動，第一個是WTO，中國成為世界加工廠，經常專案順差大幅度上升；第二個是城鎮化房地產熱，帶動了50多個產業飛躍性的發展。目前，這兩個超級因素不復存在，在新的超級因素出現之前，中國經濟在世界格局中也難有大作為。
《第一財經日報》：在你看來，資本市場比中國開放得更早也更多的香港，對金融海嘯的反應會不會更強烈一些？
陶冬：香港會受到金融海嘯非常嚴重的打擊，而且最壞的時候還沒有到來，從香港基本面來講是不錯的，香港銀行並沒有買太多與次貸相關的資產，因此他們的資本金是穩健的，但是香港是一個小的開放型經濟，又以金融業為支柱產業，全球經濟衰退，一定會給香港帶來重大的影響，香港經濟衰退已經不可避免。
香港會出現經濟衰退主要有三個原因，一是金融海嘯之後帶來的信貸全面收縮，銀行明顯惜貸，二是全球金融海嘯對出口、旅遊業的影響很大，對於依賴外向型經濟的香港會帶來非常嚴重的衝擊，三是中國經濟本身也面臨非常嚴重的下滑，目前香港實體經濟與中國經濟之間的關連度越來越強，中國實體經濟不景會給香港帶來進一步影響。此外，房地產調整、失業率大幅上升會令內需急劇收縮，外部環境的惡化將會演變成內外交困的情況。我們估計明年年底失業率會達到6%。地方財政拉動難以持久
《第一財經日報》：中國政府出臺的4萬億經濟刺激計畫為短期經濟增長打了一劑強心針，但能不能起到“救市”的效果？
陶冬：4萬億經濟刺激方案有重大作用，但有沒有能力把中國經濟拉回到上升軌道則未必。4萬億的重要在於政府對中國經濟政策出現一百八十度的大轉變。這帶來一系列地方政府基建的開動，未來兩到三個季度中，地方財政仍將發揮作用，但之後難以持久，因為地方政府財力有限。相對來說，中央政府將從明年中開始成為投資主力，在西氣東送、高速鐵路、大電網、通訊網絡建設方面可以刺激經濟，ＧＤＰ有望達到7%-8%。但財政擴張對民間投資的刺激作用不會太大，單靠財政政策要回到過去的高增長似乎不現實。
《第一財經日報》：中國政府4萬億的經濟刺激方案瞄準的是宏觀經濟，但是它是否也會對中國資本市場有影響？
陶冬：財政擴張對GDP有影響，但它的乘數效應並不高，除了給個別企業帶來增長動力之外，對其他企業的盈利拉動其實十分有限。今後兩三年，中國的GDP也許可以穩住，但盈利前景還是向下看。
《第一財經日報》：這個月初人民幣遭遇罕見的連續“跌停”的情況，使得人民幣匯率再次成為焦點，而目前市場對人民幣匯率的走勢集中在兩種截然不同的主張：一種認為，政府應當推進本幣貶值，以此拯救出口，保住經濟增長；另一種認為，人民幣短期走低體現市場規律，長期而言則升值趨勢難改，更反對通過人為貶值“保增長”。對此，你怎麼看？
陶冬：人民幣貶值是茶杯裏的風波，與其他貨幣幣值的波動相比，其實是微不足道的。未來三個月，人民幣還會進一步對美元貶值，我們看1：7，。但這是短暫的趨勢。人民幣貶值並不會真正拉動中國經濟，因為中國出口問題的關鍵在於海外市場需求的消失，而非競爭力問題，貶值無法根本解決這一問題。而且貶值還會引發國際貿易爭端和政治上的壓力，因此短期小貶之後，相信人民幣升值的大趨勢不會改變。國內利率下降的幅度也將超過大家的想像，隨著美聯儲再降息0.75個百分點，其他國家央行也將迅速展開一場降息比賽，最終將導致全球零利率的出現。如果中國房地產市場仍然下滑、經濟增速持續放緩，未來6個月內中國將出現另一輪大幅降息。預計到明年夏天，中國儲蓄利率可能到1%。
實體經濟調整剛剛開始
《第一財經日報》：現在一談到經濟，不得不談的是美國的次貸危機，由次貸危機引發的全球金融海嘯的原因是什麼？
陶冬：信貸過度擴張和金融創新失控，帶來了次貸危機。保爾森的判斷失誤將一場經濟調整變成罕見的金融海嘯。保爾森是華爾街的王子，沒有人比他更適合帶領整個世界走出金融危機，但恰恰是這個人，將一場十年一遇的信貸風波、經濟調整變成百年一遇的金融海嘯。保爾森的失誤在於對雷曼破產問題的重大誤判。保爾森認為，雷曼兄弟破產後，CDO市場會震，但不會倒，他對CDO市場的判斷很對，他把風險的大門關掉了，但風險的窗戶卻沒有關。雷曼兄弟倒閉後，企業與企業之間由於不清楚交易對手手中握有多少金融資產和資產品質，為規避交易對手風險而嚴重惜貸，導致資本市場資金鏈驟然收緊，全球金融市場在雷曼兄弟倒閉後的六個星期裏損失了十萬億美元。
《第一財經日報》：美國政府的“救市”措施能奏效嗎？
陶冬：隨著7000億美元的運作，金融業的最壞時候已經過去，全球銀行資金緊張得到暫緩。但這只是一個危機的解除，新的可能更大的危機才剛剛開始。目前全球銀行對信貸的收縮是戰後市場不曾有過的，地產、汽車、信用卡等消費領域的貸款都在收緊。由於債市融資困難，底特律三大汽車商被迫將貸款標準大大提高，這樣做將潛在客戶中的46%排除在外，無疑對三大汽車製造商的經營雪上加霜。從就業市場看，美國經濟資料統計顯示，每一次大的經濟下滑後，就業市場下滑約2.1%，而目前美國失業資料增加僅為1.1%。我想最壞的時期還沒有到來。隨著失業的增加，大量現在的“優貸”都會變為壞賬，這帶來實體經濟的調整才剛剛開始。
《第一財經日報》：在接下來解決金融危機的過程之中，還有哪些工作需要完成？
陶冬：現在該做的事情已經做了，但需要一定的時間來消化。今天最大的問題是信心，但信心很難量化，時機的判斷上面也很難通過模型或歷史經驗來判斷。這恰恰是本輪經濟危機與過去的經濟下調不同的地方，為此要在特殊的情況下採取特殊的政策。目前各國政府普遍祭出了快招和重招來重塑信心，貨幣政策出得比較快，財政政策出了但還沒真正地啟動，相信2009年下半年許多國家的財政政策會在經濟增長中顯示出來。至於還需要什麼政策，要見招拆招，中國目前出了財政擴張、貨幣擴張、再加上房地產政策和匯率政策，還有一塊沒動的是減稅。
農村消費可能是下個超級因素
《第一財經日報》：未來是否有新的超級因素可以拉動中國經濟的增長？
陶冬：我認為2009年開始國內經濟將進入通縮期。一旦進入通縮週期，企業的投資行為、消費者的消費行為都會改變。從長遠來看，中國經濟還面臨結構性改變，出口的黃金十五年已經過去，廣東製造業的結構調整也不可避免。但這些未必都是不利因素，這是經濟轉型的契機，同時工資上漲對工人和消費都有好處。綜合來看，國內經濟將面臨的只是一個週期性下滑，從10年的大週期看，中國經濟仍將上漲。下一個超級因素可能是農村消費。中央這一次的土民改革等於給了農民籌碼，農民可以到銀行抵押借錢，也可以把土地賣掉去消費，這有利於激發農村消費市場，但要注意防止農民土地流失帶來的嚴重問題。
《第一財經日報》：這次危機能否成為中國確立世界強國地位的契機？
陶冬：中國今天最重要的問題不要想自己是不是贏家，而是儘量想辦法不使自己成為輸家。金融海嘯已經傳導到美國的實體和中國實體經濟，將來有可能再波及到中國的金融，我們處於傳導鏈上的末端，所以現在的震盪還不是太強，首要的工作是確定實體經濟、就業、社會安定、金融穩定不要出現太大的衝擊。我相信今後十年全球經濟的格局一定會改變，如果我們把我們自己的事情做好，後面的事情水到渠成。
《第一財經日報》：我們看到，今年下半年以來整個消費市場有萎縮的趨勢，剛剛公佈的11月CPI同比增幅也下滑至2.4%，對此你怎麼看？
陶冬：無論是從物價、、經濟還是從消費來看，我相信中國都在向通縮邁進，農民工在大量失業，應屆畢業大學生找不到工作，已經成為目前的嚴峻挑戰。明年就業壓力將向城市人口蔓延，一部份人會失業，一部分收入會出現零增長或者負增長。從這方面講，指望消費短期大幅增長不太現實。但從長遠來看，我對中國經濟的增長是看好的，收入的增長也是看好的，因此國內消費還是值得看好的。
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