股指期貨和融資融券影響何在？

英国《金融时报》 罗伯特•库克森 2010-03-30
推出股指期貨、融資融券交易這三項創新，是中國資本市場中具有里程碑意義的事件。
上海證券交易所(SSE)總經理張育軍上週末在北京向記者表示，中國最快將於週三啟動融資融券業務。融資融券交易允許交易者使用較高的杠杆比例，並通過市場的上漲和下跌獲利。
中國金融期貨交易所(China Financial Futures Exchange)上週五宣佈，從4月16日開始，投資者還將首次可以進行股指期貨交易——這是押注市場下跌的另一種方式。
摩根士丹利(Morgan Stanley)中國策略師婁剛(Jerry Lou)表示：“通過這些改革，我們向一個真正的市場邁出了一大步。”他認為，隨著時間的推移，中國股市將不那麼容易出現泡沫，因為投資者將能夠做空他們認為估值過高的股票。
上海股市昨日錄得7周以來的最大漲幅，因為市場樂觀地認為，這些改革措施將惠及作為首批股指期貨產品標的的滬深300指數成分股中的大盤股。近幾周來，交易費收入增加的前景已令中國券商類股受益。
對監管機構而言，這些改革旨在刺激創新，並使中國股市更符合西方標準——以努力使上海在2020年前成為一個全球金融中心。具有諷刺意味的是，在金融危機期間，賣空交易在西方國家名聲不佳，而且監管機構仍在擔憂賣空交易的影響。在金融危機期間，英國、美國和歐洲其他國家全都限制賣空交易，因為擔憂賣空交易會加劇市場（尤其是金融類股）的暴跌。
這並不是說中國一開始就會大膽冒進。麥格理集團(Macquarie)的中國策略師邁克爾•庫爾茨(Michael Kurtz)表示，這些最新舉措體現了中國“小規模試水”的典型做法。
中國政府開始時只允許6家券商開展融資融券試點，它們是國泰君安(Guotai Junan Securities)、國信證券(Guosen Securities)、中信證券(Citic Securities)、光大證券(Everbright Securities)、海通證券(Haitong Securities)和廣發證券(Guangfa Securities)。
此外，中國大多數投資者將不能參與此類交易。任何使用這些新工具的投資者必須開立一個不低於50萬元人民幣（合7.3萬美元）的帳戶——這使得構成中國震盪市場骨幹的大批散戶無緣參與交易。
參與者還需要開立證券交易帳戶至少18個月，並且必須通過資格測試，以表明他們明白其中的風險。
迄今為止，申請融資融券交易的人數增長緩慢。上海媒體報導稱，在上述6家獲得許可的券商上周首次可以開戶時，每家的開戶人數不足10人。
庫爾茨表示：“最初的規模這麼小，至少在一開始的影響可能會微不足道。問題是（監管機構）多久才有膽量擴大（這一專案）？”
歷史經驗表明，他們將會極其謹慎地推進。官員們對1995年中國國債期貨市場的崩盤（開展交易僅兩年後）仍心有餘悸。國債期貨的崩盤一直被歸咎於市場設計存在缺陷、管理不善和市場參與者操縱價格。
實際上，《中國私有化：中國股市內幕》(Privatising China: Inside China's Stock Markets)一書的作者侯偉(Fraser Howie)表示，自首次提出融資融券交易計畫，已經過去了5年時間，而股指期貨計畫的提出則可以追溯到10年前。
侯偉表示：“與中國的許多事情一樣，即使實施這些改革，它們也不會總能從一開始就成功，甚至根本就不會成功。”
侯偉舉例說，2003年，中國政府推出了允許外資購買中國證券的合格境外機構投資者(QFII)機制。7年過去了，中國政府只批准了不到100家外資機構，授予的投資額度不足200億美元——不到中國股市總市值的1%。
這些外國投資者不清楚自己是否可以參與賣空和股指期貨交易，儘管所有人都希望從中分一杯羹。
對於這些新型交易會對素以波動著稱的中國股市產生何種影響，人們也存在激烈的爭論。中國股市去年飆升80%，而前年則下跌了65%。
一種觀點認為，能夠做空估值過高的股票，將抑制市場的投機熱情（以及隨之而來的崩盤）。但這種觀點並未獲得廣泛認同，而且也不符合西方國家的長期歷史表現——它們雖然有成熟的賣空和股指期貨機制，但仍然會出現泡沫和崩盤。
更有可能造成的影響是交易量將會上升，因為一旦能夠對沖風險，對沖基金和其他機構投資者將會有更大的交易動機。摩根士丹利表示，臺灣和日本等其他市場的經驗表明，長期而言，交易量會出現高達50%的增長。
但這絕非一個定論，尤其是考慮大中國投資者的交易量已經比西方高得多。婁剛表示：“在中國，即使是機構投資者也表現得像個散戶。他們說起話來都像是沃倫•巴菲特(Warren Buffett)，做起事卻像是喬治•索羅斯(George Soros)。”