超主權貨幣沒有未來

(2009-06-02 )陶冬
聽說過“美國一打噴嚏，全世界都感冒”，最近發現“周小川一動筆，美元就哆嗦”。中國人民銀行行長周小川3月23日撰文提倡“超越主權的儲蓄貨幣”，文章在全世界引起轟動，資金擔心作為美國國債大買主的中國可能暗示要拋售美元。
這是自美元與黃金脫鉤後，首次有一個經濟大國的高官倡議，以人造貨幣來代替美元。周小川如此高調地提出構建超越主權貨幣的思路，相信與中國爭奪G20峰會的議題制高點有直接關係。不過，這也反映出世界上最大債權國對美元貶值、美債縮水的擔心。過去在相當長的時間裏，中國人忙於賺錢，從來沒有想過這些美元儲蓄可能在一夜之間貶值縮水。美元在中國的眼中，是信用與安全的代名詞，是海外財富儲蓄的不二選擇。中國近2萬億美元的外匯儲備中，估計半數以上為美元資產，其中主要是美國國債或準政府債券。
然而，天有不測風雲。一場金融海嘯令幾乎所有美國金融機構面臨滅頂之災，政府救援疲於奔命、資金短絀。為了穩定經濟，拯救金融體系，伯南克領導下的美聯儲毅然拆下與財政部之間的防火牆，以史無前例的力度向經濟注入流動性，以犧牲匯率的方式，來維持低水準的國債利率，協助行政當局舉債，力圖使美國經濟早日復蘇。作為美國央行，此舉有利於穩定國內經濟，無可厚非。然而，從國際角度來看，聯儲數量擴張的貨幣政策美元基礎貨幣發行暴增，過量的流動性加上超低的利率，帶來了巨大的美元貶值風險。
美國是世界上最大貿易逆差國，是最大債券發行國。相反，中國是最大貿易順差國，是最大債券購入國。從國際經濟角度來看，貿易順差是國際間的儲蓄，最終必須以資本回流形式周轉到逆差國，唯有如此國際收支才能平衡，貿易才能持久。
如果中國不買美債，可以買什麼？歐洲、日本並沒有發行大量債券，因為它們的儲蓄與消費沒有像美國那樣失衡。國與國之間的資本流動，必須在相適應的資產供應和適當的價格下進行。流動性在個人投資時幾乎可以忽略不計，但對國家間的資金交流卻舉足輕重。如果中國硬要買歐洲、日本債券，只會將它們炒出泡沫來，為自己的投資製造新的陷阱。而且歐元債券和日元債券，其實均面臨著基本面問題，未必比美債保險。周小川的文章凸現中國外匯儲備的無奈，而這種無奈引起了多數國家領袖的共鳴。
然而，一個王朝的覆滅，需要另一個王朝的誕生。仔細想來，筆者看不到任何可以取代美元的國際貨幣。美元持續貶值的前提是至少有一個主要貨幣具備持續升值的基本面因素，歐洲和日本經濟各自面臨著嚴重的結構性問題，國家信用並不比美國高，其貨幣均難堪國際儲蓄貨幣的重任。
中國擁有巨額的美元/美債倉位，面對聯儲的貨幣超常擴張確實是一籌莫展。任何一點拋售美債行動，只能帶來美債暴跌和餘下重倉減值，到頭來自己受損。中國儲備和美國國債基本上坐在同一艘船上，根本沒有全身撤出的可能。至於新的外匯儲備，少量地分散風險是可能的，但主力資金仍不得不買美國國債。
恰恰因為現實貨幣中沒有值得長期持有的財富載體，周小川才將目光轉向超現實的替代貨幣，希望找到一個超越主權，又得到大家認可的新貨幣可以擺脫國家政策影響。超主權貨幣不存在央行濫印、政府濫借的風險，理論上貶值風險較小。但這種概念先行、缺乏歷史和社會基礎的貨幣，註定只能是虛擬貨幣。
虛擬貨幣難成大事的最後一個原因是它的通縮性。虛擬貨幣的發行量是固定的，而經濟在增長，科技在創新，財富在積累。如果虛擬貨幣成為通貨，勢必帶來價格的相對收縮，抑制經濟繁榮。這種束縛經濟發展的貨幣，肯定會遭到各國的唾棄。
迄今為止，貨幣都是以主權為基礎的發行。主權擔保帶來信用，信用帶來流通，貨幣是歷史延續並具有社會內涵。擯棄這一點去人為地製造貨幣，許多困難是難以逾越的。以一種不可靠的貨幣替代另一種不可靠的貨幣，並不能帶來值得信賴的儲蓄載體。
那麼，我們的國家儲備和個人財富應該放在哪里？答案就在腳下——人民幣。加速人民幣國際化進程，將人民幣變成國際上可接受的儲蓄貨幣，才是正解。這場危機已經為美國人的過度消費打上了休止符，中國經濟也不得不向內需來推動轉型。當出口不再是增長和就業的主要源泉時，人民幣升值其實利多弊少。人民幣國際化需要一個過程，從交易貨幣到投資貨幣，最終再成為儲蓄貨幣，中間還有許多技術難題、政策難題。不過筆者斷言，10年內冉冉升起的新國際儲蓄貨幣，不是虛擬貨幣，而是人民幣。
屆時，中國央行行長打個噴嚏。。。。