陶冬：中國工業生產增速放緩已見底

2008年11月19日
瑞信亞太區首席經濟學家陶冬昨日撰文表示，目前的中國工業生產增速放緩可能已經見底，考慮到政府推出的一系列刺激經濟政策，瑞信已經上調了中國2008及2009年全年的GDP增長預期。
10月份工業生產年增長率降至8.2%，創出了2001年以來的新低。陶冬認為，這主要是由於全球經濟收縮、國內投資疲軟以及縮減儲量。他表示，這印證了瑞信此前的判斷，即私人投資已經停止。
陶冬表示，新一輪地方政府主導的基礎設施投資剛剛啟動。由於這些項目資金早已到位，設計也基本完成，只是被中央政府叫停了，因此這些項目的啟動會比想像的要快。這將對此前經濟增長大幅下挫起到抑制作用。隨著基礎設施項目的陸續啟動，工業生產可望在目前見底，不過回升的力度不會太大。
陶冬：國家資本主義的時代
歡迎蒞臨國家資本主義時代。我們熟識的花旗銀行、美國銀行、高盛、摩根士丹利、巴克萊、皇家蘇格蘭銀行，已經統一改名為美利堅合眾國銀行或大不列顛王國銀行。銀行國有化，成為蘇聯解體、冷戰結束以來最大的世界性政治、經濟變局，其影響將十分深遠。
在過去的一個多月中，全球金融市場的動盪如同海嘯般震撼，威力之猛、波及之廣、殺傷之大，實為1929年大蕭條以來之最。在9月中之後的七個星期裏，全球超過9萬億美元的財富被摧毀，這是人類歷史上罕見的金融浩劫。
次貸危機爆發至今，已有一年多的時間。金融市場由困難變成恐慌，源自投資銀行雷曼兄弟的破產。美國財政部聽任雷曼破產，令市場突然意識到沒有“大得不能倒下”的銀行。今天的銀行普遍面臨資本金受到重創的困境，手中握有的資產中又有一批無法估值的“有毒資產”。與這種對手作交易，又沒有政府擔保，風險甚大，資金隨時可能有去無回。出於自保，銀行選擇“寧可不做生意，也要保住資本”的策略，於是資金市場成交驟減，價格（LIBOR）激升。
資本市場的停擺，對於現代資本主義來說可能是致命的。從企業發工資到廠家做貿易，都少不了銀行的短期拆借。資金市場是資本主義的肺部，平時沒有大腦、手腳那樣的榮耀，不過一旦有事則可能使整個身體迅速崩潰。
恐慌開始蔓延，人們開始擠提較弱的銀行，資金開始逃離較弱的國家。可是現代金融體系中，銀行與銀行之間有著千絲萬縷的聯繫，跨越國境、跨越資產種類，幾家金融機構出事，勢必拉倒其他機構，最終導致全面的、系統性的災難。
信心崩潰，現代資本主義支柱之一的金融體制面臨著全面的解體危機。英國、美國、瑞士、德國等國先後動用公幣，注資入股本國金融機構，以國家信用和國家財政實力來穩定市場情緒，挽救危難中的銀行，制止金融業的骨牌效應進一步擴散。
但是這樣做，實質上是將企業的信用風險捆綁著轉化成國家的信用風險。國家的財政實力強過個體企業，既有鑄幣權又有稅收的現金流，主權評級在絕大多數情況下高過企業的信貸評級。在信心崩潰時，國家的介入有利於平復市場情緒，迅速制止擠提所帶來的連鎖反應。但是，國家資金其實根本不足以擔保整個金融業。金融業是短借長貸，杠杆運作，沒有一個國家有能力百分之百擔保本國的金融資產。政府介入賭的是鎮定情緒，將擠提消彌于未然。其實政府信譽既是龐大的，又是脆弱的。以美國政府和許多歐洲國家政府已有的巨額財政赤字，再加上金融危機可能造成的銀行或然債務，擠提國家並不是不可想像的。只要一個人叫出“皇帝沒有穿衣服”，國債投資者便可能一夜間消失，政府便可能面臨前所未有的融資困境。
衰退風險是另一個難題。金融危機之後，哪怕銀行免於破產，它們的借貸行為也必然趨向審慎，消費信貸緊縮勢必導致消費的下降，就業市場惡化則難以避免，金融危機向實體經濟蔓延。市場動盪、資產價格暴跌，已經使得金融經濟血流成河，但是美國的就業市場（非農業職位）僅收縮了0.6%，這低於過去9個下行週期平均1.6%的水準。實體經濟的調整仍有相當長的路要走，而企業盈利的惡化又會帶來新的市場動盪。
次貸危機過後的世界經濟，再也不會回復到以前的格局。美國是危機的始作俑者和金融地震的震中，其經濟和金融業為此付出了沉重的代價，美元的信譽也遭到難以彌補的破壞，美式（盎格魯－撒克遜式）自由經濟模式必然遭到質疑。不過筆者認為，美國可能是全球經濟體中較早復蘇的國家之一，其資源和科技創新能力非其他發達國家所能媲美，美國企業的變通能力也較好。歐洲金融業實際上遭到了美國的打劫，儘管政府在救市上動作迅速，其企業、社會對求變的惰性，很可能拖緩經濟復蘇。日本受次貸危機的正面衝擊有限，但是整個國家依賴於出口，人口老化和政治無能化下，日本經濟在世界上的地位勢必進一步下降。不少新興市場國家是這輪全球化的直接受益者，經濟、政治也出現了結構性的進步，但是新興市場的增長，少不了全球需求這個催化劑，短期內不是受到商品價格暴跌就是受到出口訂單急降的衝擊，資金出走、利率上升對金融體質本來就不強壯的新興市場帶來強烈影響。不過危機過後，這些國家仍將是富有朝氣的一族。
過去20年的流動性失控和貨幣乘數效應，勢必出現調整，信貸杠杆下降勢在必行。美國消費者過度消費，也已走到盡頭。隨著美國經濟專案赤字減少，其他多國的貿易順差、外匯儲備升勢也會放緩。
華盛頓共識，是冷戰之後減少政府監管、干預，企業私有化，經濟市場化的標誌。國家資本主義的誕生，意味著華盛頓共識的徹底死亡。經濟思潮大致每20-30年有一次鐘擺式的反轉，上世紀50-70年代，凱恩斯主義大行其道，至80年代的雷根／柴契爾革命，帶來了小政府大市場的轉變，其理論基礎是貨幣主義的自由經濟至上論。這場金融海嘯為國家資本主義拉開了帷幕，干預不再是可恥的事。相應的政治背景，是新保守主義思潮的式微。政壇和學術精英們，今後會從加強監管入手，製造出一系列大政府理論。奧巴馬當選，其實也是全球思潮轉向的標誌。在義大利、法國、德國之後，美國民意也轉為中間偏左，國家干預成為時尚。在大政府思路走入死胡同之前，國家資本主義可能向自由資本主義那樣，延續幾十年。這是一個新時代的開始。