A股中長期 投資價值已現

2010-01-25 旺報 【歐宏傑／寶來證券（香港）研究部董事總經理】
股指期貨5月以前推出指日可待，大型機構法人勢必要在期貨推出前大量買進權值股以做未來避險所需，目前各項好消息、壞消息都用利空來解讀，造就了機構法人逢低買進的大好契機，加上基本面分析，都顯示A股中長期投資價值已浮現。
亞洲股市上週經歷了風聲鶴唳的一周，所有消息不論好壞都被負面解讀。經濟基本面最好的中國成為風暴的中心，升息的腳步越來越近、流通性緊縮的預期不斷衝擊投資人信心，市場似乎忽略了目前A股本益比仍舊偏低、出口已經回復正成長、新增貸款還是相對天量、而GDP更要上看9%。因此可判定，A股的中長期投資價值已經浮現。
今年至今，上海股市的日均交易量大約是1650億元（人民幣，下同）上下，比起去年整體平均值還高出不少，但市場為何一直認為資金緊張？最主要的關鍵在於A股的市值變化。
2009年初時，A股市場的流通市值是4.77兆元，但是到了去年封關時已經大幅上揚到了14.94兆元，暴增3.1倍，這是歷史上單一年份中最大的增幅表現。
A股市值的暴增有一部分原因來自去年股市的上揚，但上證綜合指數去年漲幅僅79.98%，因此市值的暴增更多方面是來自於新股恢復發行，以及上市公司的再融資。
IPO及配股 分流股市資金
IPO向來有不敗的神話，因此能吸收廣大市場資金認購，但上市不久的公司即使漲再多，由於無法馬上晉升成分股，因此對指數實質貢獻不大，反而有資金分流效果。配股等融資行為，若由大型成分股進行，由於股權被稀釋直接造成股價下跌，對指數而言更是重傷害。
另一方面，去年中國新增貸款額度達9.59兆元，絕對數字已低於股市市值成長，更何況新增貸款主要發放對像是中小企業與工程單位元，流入股市金額應低於20%，而儲蓄率又沒有明顯變化，加上房地產市場也瓜分市場資金，A股目前的確面臨資金面的強力挑戰。
回復上漲 得看官方臉色
A股資金面的寬裕與否可以由四大方向來觀察，包括新增貸款、IPO發行速度、人民幣匯價以及央行商業本票利率。新增貸款是去年中國市場最大的資金提供來源，今年官方規劃的金額雖然不及去年，但也高達7.5兆人民幣，比起過往十年平均值3.5兆，仍高出近一倍，貨幣環境可說依舊寬鬆。不過，信貸投放節奏是目前官方考量的重點，中國銀監會持續採用高標準的資本適足率要求銀行控管放貸，資金流入股市的機會相對降低。
IPO發行速度方面，市場最關切的仍為發行速度何時趨緩，以及重量級新股的發行，創業板更是當中關鍵。創業板第四批新股甫於1月20日上市，讓創業板的上市公司家數正式達到50間大關，完成了中國證監會初步的目標。但依照證監會官方網站來看，目前已經過會審查的創業板公司仍高達50間，其中半數將趕在第一季結束前上市，新股發行節奏持續高速的情況下，預估大盤整理的時間也將拉長。
可能提早 到上半年度升息
最後在利率政策方面，中國官方目前是持續透過央行票據來回收市場資金，央票利率在1月12日首度調高，可以解讀為官方有意擴大回收資金力度。但若要考量到升息，還必須觀察目前市場的通膨狀況與出口數據，一但CPI突破2.5%，讓中國進入負利率，則升息機率將大為提高。特別是中國的出口已經在12月份恢復成17.7%的正成長，也讓升息的籌碼增加，因此時間點有機會提早到今年上半年出現。
中國官方目前仍採取漸進式緊縮的政策，除非IPO發行速度減緩，或是央票利率趨穩，否則難以對股市提供有利的支撐。另一方面，今年A股市場持續擴充，大小非減持、大小限解禁的步伐也在加快，如果資金面對相對緊張的局面不能得到改善，對大盤而言要回復上漲的動能就相對有限。
整理期拉長 法人逢低買進
目前A股市場2010年的預期本益比只有18倍，相較於歷史平均28.8倍的本益比偏低許多，且今年官方設定的GDP成長率是9%，上市公司的年成長可望達GDP的2.2倍，達到20%正成長，對股市而言都是實質支撐。
縱然市場最後進入升息階段，對股市也未必是傷害。首先，升息有機會吸引更多國際資金流入中國，並拉高人民幣匯價，相關資產都可望水漲船高；其次，如果真的進入升息週期，對於銀行、保險等公司的利差收入都會產生更大的空間，對公司業績有正面提振效果，這些權值股更可望為市場帶來強大的上漲動能。回顧歷史上每次的升息週期，都是股市入多頭格局的時候，例如中國上一次的升息週期出現在2006年8月19日，但A股市場在當時持續上揚到2007年的10月份才開始下跌，期間上漲了2.8倍，可見升息不可怕。
國企復加薪 撐股市長多
另一方面，在中國經濟逐漸好轉的情況下，各大國營企業再度恢復了加薪的週期，這才是支撐股市長期走揚的真正利多，看看房地產價格以及大宗物資價格都已經回到A股6000點以上的水準，目前A股根本沒有泡沫化的問題，只有整理期拉長的問題，至於會整理到什麼時候呢？股指期貨的推出是一個相當重要的指標。
日前中國官方公佈了股指期貨交易規則十大要點，推出已經勢在必行，且為了避免重新報上國務院，5月以前推出更是指日可待，大型機構法人勢必要在期貨推出前大量買進權值股以做未來避險所需，目前各項好消息、壞消息都用利空來解讀，也造就了機構法人逢低買進的大好契機。