商品股票基金vs.商品期貨基金

Arijit Dutta 晨星
雖然自今年三月以來，全球陸續傳出經濟復甦的跡象，股市整體也呈現向上的趨勢，但是投資人對07年10月到09年3月間股市的重挫仍心有餘悸，這段期間除了政府債券之外，其他資產的價值都受到金融海嘯的衝擊而重挫，也挑戰以資產配置為主的投資原則，儘管市場上有許多強調能替投資人有效分散投資風險的商品(commodities)，但大部分商品指數在08年的跌幅都超過標普500指數的負37%，晨星天然資源股票基金組別在08年則平均下跌48%，雖然這段時間商品類產品表現不佳，但仍具有長期投資的價值，以下將簡單探討商品股票基金和商品期貨基金的不同。
商品股票基金並不是商品(commodities)
大部分的商品股票基金，並沒有直接連結商品(Commodities)為投資標的，通常是投資在生產如農產品、工業物料或是貴金屬的公司股票，除了商品價格之外，這些股票基金的表現也會受到企業管理或其他市場因素而影響。此外，為了避免商品的價格波動使其營收不穩定，這類公司通常採用避險策略，以降低其受價格波動的影響。從表一，我們可以看出天然資源股票基金的Beta值和R平方係數都相對較高，顯現其和股票市場的連動性最高，因此在股市走跌時，投資商品股票基金並不會降低市場風險。
如果投資人看好的是商品本身的價格走勢，那麼商品期貨基金會是較為恰當的選擇，這些基金會投資一小部分的比例在期貨、匯利率交換等和商品價格連動的衍生性金融工具，再將剩餘的現金做為這些期貨合約的擔保金，基金經理人也可以選擇投資於短期國庫債或其他固定收益產品。理論上來說，連結商品期貨會使商品期貨基金的表現更貼近商品價格的走勢，受到股市的影響也較低，我們從表一也可以看出商品期貨基金和ETFs的Beta值和R平方係數都比天然資源股票基金來得低。
主動和被動管理的商品期貨基金
就如同股票和債劵型基金一樣，商品期貨基金也分為主動跟被動管理。以被跟蹤的商品指數為依據，當被動式的商品期貨基金的期貨合約即將到期時，會將其轉換成最近期的合約，例如：投資組合中有部分八月底要到期的原油期貨，基金經理人通常會在八月底前賣出這些期貨，並買入九月份到期的期貨，作為擔保的現金則會比照跟蹤指數，通常配置於短期的國庫債。
主動管理的商品期貨基金的基準指數則不盡相同，基金經理人可調整不同商品的投資權重配置，如果最近月合約的價格佳，也可以因而調整期貨合約的到期日，在擔保現金部分，可以選擇配置國庫債以外的固定收益產品以增加基金的績效。另外一方面，商品指數的成分標的較股票和債劵指數來得多元，短期的風險調整後收益的特色也和股票債劵指數不同，例如：標準普爾GSCI商品指數在能源商品的比重就較道瓊瑞銀商品指數來得高，隨著跟蹤的商品指數不同，基金表現也會有所差異。
雖然，市場上對於主動管理的商品期貨經理人是否能有效找出價格不合理的期貨合約仍存疑，或是能利用不同合約期間的操作策略效益也還在研究，但目前已有不少研究報告顯示，以不同期貨合約價格來選擇買入或放空的商品期貨基金，長期績效較佳。從表一，晨星長短倉商品基金指數可以看出，長短倉的商品期貨基金短期和長期的Beta值為負，08年表現逆勢上漲11%。
雖然受到08年股市衝擊，但從表一來看，長期的商品指數Beta值和R平方係數仍相當低，顯示商品指數的長期配置受股市影響仍較小。另外，策略性配置或是根據期貨價格做做調整，也能幫投資人獲利了結和降低受商品價格走低的衝擊，以長期投資的角度來看，商品在資產配置中仍占有一席之地，風險調整後的報酬仍然相當可觀。此外，商品的報酬來源和股票、債劵不同，股票投資人因提供公司營運所需營運資本而獲得回報，債劵投資人則是獲得資金的時間價值，投資商品的回報則是主要來自於商品本身的價格，因此具有對抗通膨的特性。
不論是選主動或被動管理的商品期貨基金，投資人都要注意其基準指數的風險和報酬的特性、基金的金融槓桿使用程度、基金費用等等，都是不容忽略的細節。
表一、各類商品指數、基金近期績效和標準普爾500指數的相關度
標的 / 2008年報酬率% / 過去三年報酬率% / 三年標準差 / 三年Beta值 / 三年R平方係數 / 10年Beta值
標準普爾500指數 / -37% / -5% / 20 / 1 / 100 / 1
天然資源股票基金組別平均 / -48% / -3% / 32 / 1.14 / 47 / 0.89
商品期貨基金組別平均 / -45% / -12% / 29 / 0.74 / 29 / NA
商品期貨ETFs / -42% / -10% / 29 / 0.69 / 22 / NA
標準普爾 GSCI商品指數 / -46% / -15% / 32 / 0.76 / 22 / 0.3
道瓊瑞銀商品指數 / -36% / -7% / 24 / 0.57 / 22 / 0.29
Morningstar 商品指數 / -34% / -3% / 25 / 0.58 / 20 / 0.27
Morningstar長短倉商品指數 / 11% / 7% / 15 / -0.28 / 13 / -0.2
報酬率數據截至2009/08/14，Beta值和R平方係數基準為標準普爾500指數，截至2009年7月底；以上為晨星美國分類
(本文取自晨星美國，由晨星台灣編譯)